A股牛市氛围渐浓，资金做多情绪高涨。

截至8月11日，象征市场情绪的A股融资余额合计达到20122亿元，创下年内新高；这也是自2015年7月1日之后，融资余额首次突破2万亿大关。从资金流向看，最近一个多月，杠杆资金主要流入了以半导体、AI、机器人、生物医药为代表的高科技产业链。

流动性宽松与政策预期共振，A股大盘指数亦迎来阶段性高点。8月12日，上证指数收涨0.5%，报3665.92点，创年内收盘新高。

在此背景下，A股投资逻辑是否发生了变化，投资者又该如何把握结构性机会？

杠杆资金流向新质生产力

伴随A股震荡上行，今年7月，A股融资余额显著增长，单月增加了近1300亿元。步入8月以来，杠杆资金继续活跃，截至8月11日，A股融资余额突破2万亿元。

同时，最近一段时间，单日融资买入额在A股成交额的占比维持相对高位（10%左右）。

资金流向方面，申万一级行业中的电子、医药生物、电力设备、机械设备、有色金属、计算机等行业获得较多杠杆资金青睐。

据Wind统计，截至8月11日，7月以来，上述6个行业的融资净买入额均超过120亿元，其中，电子、医药生物的净流入金额更是达到200亿元以上。

若从申万二级行业看，融资净买入额居前的板块包括半导体、小金属、通信设备、化学制药、软件开发。

“这些行业充分反映了新质生产力的方向，与半导体、AI、机器人、生物医药等代表高科技的产业密切相关。”顺时投资权益投资总监易小斌向21世纪经济报道记者指出。

此外，拉长时间看，安爵资产董事长刘岩表示，融资资金年内对顺周期板块和科技成长领域均有加仓，非银金融与计算机行业净买入占比达24%，凸显出资金对经济复苏与产业升级的双重积极布局。

个股层面，融智投资基金经理夏风光分析，融资资金更喜欢成长股，同时，趋势比较强的个股，其两融资金增速更快。比如医药生物、人工智能、芯片半导体，以及近段时间热点板块——电力、有色金属等。

Wind数据显示，7月至今，融资净买入金额排名前十的个股依次是：北方稀土、新易盛、胜宏科技、宁德时代、药明康德、江淮汽车、中国电建、盛和资源、长江电力、中银证券。

其中，北方稀土、新易盛、胜宏科技、宁德时代净流入了30.75亿元、29.95亿元、21.30亿元、21.21亿元；其他6只个股的净流入额在11亿元—16亿元区间。

最近一周，全市场两融维保比例亦有所上升。

据机构统计，截至8月8日，两融平均维保比例约为280.56%，较前一周上升了3.4个百分点，处于近三年历史分位数92.46%的水平。

对此，易小斌分析，这是因为随着指数的不断上涨，持仓市值还在逐渐增加，导致了一周内维保比例上升了3.4%：一方面杠杆的运用空间继续扩大；另一方面降低了平仓的风险。同时也反映市场的热度仍在增加。

后市如何演绎？

对A股市场而言，融资余额创阶段新高意味着什么？是预示着本轮行情可能见顶？还是新的牛市起点？

“融资余额达到2.01万亿，显示资金入场速度在不断加快，除政策支持的流动性外，场外热钱也在不断涌入，但（融资余额规模）相对于目前的A股流通市值而言，仅略多于2%；8月11日买入额占成交额的比例为10.55%，远低于2015年时的最高值19.47%。目前不能仅从融资余额多少判断行情是否阶段性见顶，从相对数来看，还处于较为合理的状态。”易小斌谈道。

夏风光亦认为，判断行情是否见顶，不能仅对融资余额作简单的静态比较，需要参考融资余额和流通市值之比，以及融资买入额和成交量之比，而这两项指标距离2015年的峰值还有相当的距离。

同时，“行情是否见顶和融资余额的某个绝对值也没有必然的联系。就短期而言，期货基差期差和期权市场的隐含波动率更能直观地反映市场情绪的亢奋程度。当前的市场处于低波水平，期货市场处于贴水状态，市场的短期热度并不高。谈不上有明确的见顶信号。”夏风光指出。

另一方面，在业内人士看来，本轮A股行情与2015年单纯依赖杠杆资金推动的行情截然不同。

对比2015年的高峰时期，刘岩认为，当前市场资金结构更为均衡稳健，已形成“短期杠杆+中长期配置”的互补结构。并且，本轮A股融资资金的投向发生本质转变，2015年资金主要追逐金融和消费板块，形成单一估值泡沫。而本轮融资资金66%流向信息技术、工业、材料三大领域，半导体、算力、新能源等硬科技赛道占比超45%。融资资金加速流向产业政策明确的赛道，避免2015年资金空转风险。此外，当前融资买入集中于高研发转化率企业，相较2015年炒作并购重组概念股更具可持续性。

“当前市场处于‘资金驱动’向‘盈利驱动’的过渡阶段。”刘岩谈道。

整体而言，东吴证券首席策略分析师陈刚指出，在流动性驱动下，大盘上行趋势稳固。相较2015年，随着资本市场定位提升，政策积极引导、制度不断完善的背景下，预计市场运行将不会出现大幅波动，慢牛趋势有望逐步形成；随着国内无风险利率系统性下行，海外美元流动性外溢，增量流动性将持续入市。

同时，陈刚认为，随着“反内卷+大基建”政策组合拳持续发力，供需格局将持续优化，全A盈利与ROE有望企稳改善，行情将逐步过渡到业绩驱动的阶段，指数中枢逐步上移。

投资逻辑生变

当前，A股投资逻辑也在发生变化，操作层面有两大重点。

一方面，机构建议投资者重视个股层面的α逻辑。

中邮证券分析师黄子崟判断，在经历了约4个月的“低强度快速轮动后，A股后续或出现行业轮动降速，逐渐转移到“低强度低速度”的结构性行情，个股层面的α逻辑将重于行业层面的β逻辑。

黄子崟分析，从6月底开始的A股本轮上涨可以理解为银行红利触发和反内卷接棒的两段式结构，但目前银行的红利性价比消耗殆尽，同时反内卷需要经历政策预期到现实验证的冷静期，因此做多动力或出现真空期，此时更需注意进退有时和张弛有度。

配置方面，黄子崟建议重视科技成长估值修复机会。3月以来持续调整的以AI应用、算力链、光模块为代表的TMT成长方向也将迎来估值修复的机会。创新药与CRO的基本面出现转变，中国医药出海逻辑仍能持续交易。

中金公司建议关注景气度高且业绩可验证的AI/算力、创新药、军工、有色等板块；业绩弹性较高，受益于居民资金入市的券商、保险等行业；红利板块仍具一定配置价值，低波动特征契合低风险偏好资金，且险资等配置型机构需求稳定。

投资操作中的另一个关键词是动态平衡。

刘岩指出，两融余额高企反映风险偏好回升，但需警惕杠杆资金的顺周期放大效应。历史数据显示，两融余额突破2万亿元后，市场通常经历10%—15%的震荡整理，但结构性机会依然存在。投资者可采取“哑铃型”策略，在科技成长与高股息之间保持动态平衡，同时密切跟踪政策信号与外资动向，在波动中捕捉产业升级与流动性宽松带来的收益。

“长期看，真正决定市场高度的，仍是企业盈利兑现能力与产业变革的深度，而非单纯的杠杆扩张。”刘岩表示。

此外，从中长期视角看，长城基金基金经理曲少杰建议，在符合自身风险偏好的情况下，同时关注A股、港股市场或能更全面地把握科技股机遇。一方面，A股的供应链企业已深度融入全球产业链，无论是传统的T链、果链，还是新兴的AI芯片产业链，均在全球分工中占据重要地位；而港股的科技互联网属性尤为突出，聚集了大量中国互联网巨头，这些企业直面消费者，在应用创新层面优势显著。