“今年以来A股表现强势，主要是经济超预期、资本市场重要性提升和资产荒共振所致。”华安证券研究所所长尹沿技指出，上半年经济增速屡超预期，不仅体现出对经济基本面的强劲支撑，更重要的是使市场风险偏好与中美关税谈判逐渐脱敏，这是今年市场在1月初和4月初两次下挫后仍能不断新高的内在支撑。

他还提到，决策层、监管层对提高资本市场重要性以及稳定资本市场的鲜明态度，稳市资金坚决维护资本市场整体稳定或稳中向好的实际行动，都给A股带来了巨大的“安全感”。这在锁住市场向下风险的前提下，给投资者信心、股市交投活跃提供了安全垫，4月初美国所谓“对等关税”冲击后尤为明显。

港股表现优异还有另外两层支撑：一是海外投行持续、密集唱多中国资产，港股作为A股的前哨站，吸引了大量外资流入；二是上半年港股相较A股溢价率较高，并且在热点表现板块也有优势，如港股银行股息率更高、创新药公司和人工智能标的更加优质等。所以上半年港股表现弹性更大。

投资主线还看成长科技

展望下半年，尹沿技判断A股市场仍将延续整体上涨势头。一是中国经济韧性十足的基本面没变，而且下半年市场整体盈利水平将较上半年持续改善，创业板会尤其明显。二是下半年随着美联储重启降息，国内货币降准降息可期，宏观流动性充裕，且国内资产荒现象延续，A股赚钱效应持续体现，会吸引资金持续流入，微观流动性亦有保障。三是A股已经具备趋势性上涨的内驱动力，即市场投资者对未来牛市的共识和信心，而信心重于黄金。

“具体结构上，预计风格、行业普涨，其中成长科技、创业板更占优。”在尹沿技看来，成长科技板块仍然是下半年最重要的投资主线。其中算力侧，随着推理需求的快速增长以及美国芯片制裁倒逼自主创新，国内算力产业链仍存在较大空间。应用侧，近期也陆续看到B端SaaS公司和C端AI应用公司AI付费率的提升。

基础大模型方面，GPT-5和DeepSeekR2都有可能在未来几个月发布，可以形成主题共振。建议重点关注国内头部CSP厂商云业务收入变化以及CAPEX的投入情况，同时关注CSP产业链上下游机会。

他提到，科技股波动剧烈，本质是“逻辑信仰+动态纠错”的结合。短期波动是常态，但若出现“产业时钟向下+基本面预警+资金逃离”三信号共振，届时才需考虑上涨逻辑是不是被破坏。

产业时钟向下指的是行业需求曲线是否依然向上，参考订单量、出货量、渗透率等。基本面预警指市场预期或业绩指引是否下调，收入利润表是否下滑等。资金逃离需要明了谁在卖、谁在买，机构资金是否持续出逃等。

高股息行情仍未结束

尹沿技表示，今年以来，银行股和成长股之间跷跷板效应并不明显，这是由于两类资产的配置资金并不属于同一类，因此这两者之间并不存在资金此消彼长的对立关系。

大多时候，银行股和成长股走势都是同向的，只不过弹性上确实有所不同。一般观察到所谓的跷跷板效应，都是发生在成长股阶段性下跌区间，但从内在逻辑来讲成长股下跌与其本身的估值分位、涨幅、交易热度、基本面兑现有关系，而与银行股上涨没有直接因果关系。

后续展望，他认为，二者绝大多数时候仍会表现出同向走势，或许某个时间段内还会呈现不同涨跌，但一般持续时间都很短，无需过度解读。考虑到对后续A股市场继续维持上涨趋势的判断，在这种情况下，行业会普涨，银行股和成长股之间也会同向上涨，但因为弹性不同的缘故，成长股涨幅会大于银行股。

“银行股上涨的直接原因在于高股息支撑，这种逻辑其实从2023年底至今，一直都在演绎。”尹沿技提到，重视高股息背后更深层的原因，在于促进中长期资金入市与资产荒的共振。一方面监管层持续推进中长期资金入市，这类资金天然偏好低波红利资产。另一方面，资产荒现象在今年上半年相比去年更严重，故保险、理财、固收+等传统偏向于配置债券的资金也进一步增加了对银行的配置比例，自营OCI账户、绝对收益类资金也都基于高股息率加强了对银行的配置。

对于未来银行股涨势终结的可能原因，他认为，如果银行从分子端丧失了高分红能力从而难以维持高股息，那么其本身的上涨逻辑就会瓦解。这种情况的前提条件是，银行盈利规模出现大幅下降，但从银行经营稳健特性来看，可能性较低。或者当市场出现极致的其他方向结构性行情时，从抱团资金流动角度，银行上涨趋势可能也会结束，但考虑到对后市持继续上涨的判断，因此这种可能性发生概率也很低。

因此，尹沿技认为银行上涨趋势仍将延续，直到把高股息逻辑演绎到极致，比如银行股息率因股价上涨而被消化到一个很低的位置。预计在明年4月底年报披露季之前，银行股都将维持涨势，等年报情况再做判断。

反内卷机会与哑铃策略

在尹沿技看来，这一波反内卷行情是相关行业在低估值滞涨背景下，迎来重磅催化剂而出现的补涨机会，是典型的由事件驱动下的主题性机会。反内卷涉及行业众多，是否真正迎来拐点需要视不同行业而定。

以光伏行业为例，其需求并未出现显著改善，反内卷并不对需求形成直接有效提振。同时，考虑到政府与市场主体以及市场主体之间的协商将是一个较长的过程，因此供给收缩的幅度和节奏带有较强的不确定性。因此能否有效扭转行业供过于求的现实仍需观察。但从光伏行业的股票而言，拐点则是相对明确了，只不过这种拐点主要是来自于市场β的影响。

对于2025年下半年，他建议采取“哑铃策略的配置方式”，兼顾收益弹性和风险稳健。一方面通过配置具备未来产业发展方向的资产来获取收益弹性，如人工智能尤其是现在业绩兑现能力强的算力基建方向，以及人形机器人、创新药、军工等下半年比较活跃的方向。另一方面也要对银行、保险等稳健高股息资产进行底仓配置，来兼顾风险稳健性和平抑投资波动。同时存在高景气或业绩强支撑的领域比如贵金属、稀土永磁、工程机械等细分领域也可以与高股息资产一同配置。

尹沿技还提到，《推动公募基金高质量发展行动方案》强化业绩比较基准，有利于提升行业投研能力和配置再平衡。一方面可通过对基金管理费率浮动、加强基金管理人绩效与投资业绩绑定，促使行业回归受人之托、代客理财的本源，有力减少“赌赛道”、“风格漂移”等博弈现象，提高基金持有人持有体验。另一方面也将促进主动权益基金投研体系更加完善，不断强化投研体系适配能力的正循环。

在此背景下，公募基金公司预计会加快被动ETF投资类基金的发展。而主动权益有望通过拉长考核周期，促进投资向着国家产业发展方向布局，减少对于短期市场热点的盲目追逐，强化基金中长期投资回报使命。此外，主动权益基金还将增加对银行、保险等低配权重板块的配置占比，拉近与业绩比较基准的距离。